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李香云:水利PPP項目投融資和財務方案編制問題探討與建議

2018-08-16 15:55

  實施方案是PPP項目前期工作的重要文件,而投融資與財務方案又是其中的關鍵。2014年以來印發的PPP操作指南、工作導則、合作協議等PPP政策文件,都在實施方案中提出了投融資與財務方案方面的要求。2017 年印發的《政府和社會資本合作建設重大水利工程操作指南(試行)》(發改農經〔20172119號,以下簡稱《水利PPP指南》)進一步明確了投融資和財務方案內容。從PPP政策現狀看,由于缺少具體規范和辦法,水利PPP項目實施方案編制差異較大,投融資與財務方案部分的內容深度和精度不一,編制質量參差不齊,亟待確定投融資和財務方案具體內容。 

  一、PPP 政策要求 

  目前,對PPP項目實施方案提出要求的PPP文件主要有:《政府和社會資本合作模式操作指南(試行)》(財金〔2014113號,以下簡稱《PPP指南》)、《基礎設施和公用事業特許經營管理辦法》(發展改革委令第25號,2015年)、《傳統基礎設施領域實施政府和社會資本合作項目工作導則》(發改投資〔20162231號,以下簡稱《PPP工作導則》)和《水利PPP指南》等。與《PPP 指南》和《PPP工作導則》相比,《水利PPP 指南》對投融資和財務方案作出進一步規定,但內容仍然不夠具體和細化。 

  二、投融資和財務方案編制依據 

  1.相關規范 

  我國建設項目經濟評價已建立了一整套管理辦法和規范。其中,使用最廣泛、適用各類建設項目前期研究工作的經濟評價指導文件為《建設項目經濟評價方法與參數》(以下簡稱《方法與參數》);對于水利建設投資項目,除《水利水電工程可行性研究報告編制規程》(SL6182013)和《水利水電工程初步設計報告編制規程》(SL 6192013)等項目前期工作編制規程包含了經濟評價章節和編制內容外,以《方法與參數》為基礎的《水利建設項目經濟評價規范》(以下簡稱《評價規范》)和《水利建設項目貸款能力測算暫行規定》(以下簡稱《暫行規定》),作出了詳細規范。 

  《方法與參數》提供了項目經濟評價最基本的編制原則、主要內容和指標測算方法。在基本原則方面,明確了建設項目經濟評價的內容及側重點,應根據項目性質、項目目標、項目投資者、項目財務主體以及項目對經濟與社會的影響程度等具體情況選擇確定。在財務分析方面,可按項目的性質和目標進行不同程度的財務分析,如對經營性項目,需要分析項目的盈利能力、償債能力和財務生存能力等。水利建設項目前期工作編制規程的主要內容包括效益估算、費用估算、國民經濟評價、資金籌措方案、財務評價等,而《評價規范》進一步細化了水利建設項目經濟評價的內容、方法和要求等,如明確可對具有綜合利用功能水利建設項目的投資和年運行費進行分攤,研究各功能參與綜合利用項目的合理性,根據分攤結果,對供水、發電成本進行測算,這是《水利PPP 指南》中模塊化設計的主要技術依據。《暫行規定》規定對發電、供水(調水)等具有財務收益的大型水利建設項目,應在前期論證階段編制水利建設項目貸款能力測算專題報告,通過方案比較分析確定項目的資金籌措方案。 

  水利建設項目現已有較完善的傳統模式財務評價制度。 

  2.相關政策文件 

  PPP項目操作規范性文件是投融資和財務方案設計的重要基礎和合規依據。如在《PPP指南》中,要求說明社會資本取得投資回報的資金來源,包括使用者付費、可行性缺口補助和政府付費等回報機制;《關于鼓勵和引導社會資本參與重大水利工程建設運營的實施意見》(發改農經〔2015488號)提出,對公益性較強、沒有直接收益的河湖堤防整治等水利工程建設項目,可通過與經營性較強項目組合開發、按流域統一規劃實施等方式,吸引社會資本參與;《關于進一步共同做好政府和社會資本合作(PPP)有關工作的通知》(財金〔201632號)文件中,要求建立完善合理的投資回報機制,合理確定價格和收費標準、運營年限,確保政府補貼適度,防范中長期財政風險;《水利PPP 指南》提出分析項目的投融資結構、初步明確產品價格,以及政府投資補助、運營補貼和其他承諾支持事項;在《關于堅決制止地方以政府購買服務名義違法違規融資的通知》(財預〔201787 )文件中,提出了政府付費項目的負面清單等。 

  國家對PPP 項目管理愈加規范、嚴格, 編制投融資和財務方案時,確保投融資和財務方案合規十分重要。 

  三、投融資和財務方案編制框架探討 

  1.財務方案內涵 

  “投融資和財務方案”中“投融資”概念較易理解,而對“財務方案”沒有明確定義,內涵并不明確。在上述提到的各類規范中多次提到“明確財務評價(也稱財務分析)”,是指從項目財務的角度,計算項目范圍內的財務費用和收益,分析項目的財務生存能力和償債能力,評價項目的財務可行性。對于《PPP 工作導則》和《水利PPP 指南》中實施方案的“財務方案”,現技術規范中沒有定義,通常是一個含義廣泛和模糊的用語,包括財務管理方案、投資方案和籌資方案等屬于財務方案范疇,由于財務方案內容是衡量實施方案編制質量的關鍵,需要進一步界定和明確財務方案內涵問題。從“財務評價”和“財務方案”概念內涵看,由于工作重點不同,實施方案與建設項目前期工作中經濟評價內容有差別:建設項目前期工作中經濟評價處理的是項目建設與運營的技術方案,而實施方案中的投融資方案,考慮的是項目融資架構和項目全生命周期社會資本盈利水平。從程序上看,一般是先編寫可行性研究報告,再以批準的可行性研究報告為依據編寫實施方案,初步設計報告審批后,根據經批準的報告確定并完善PPP 項目實施方案, 此時的投融資和財務方案已不需進行全方位財務分析。 

  PPP模式與傳統模式的運作方式不同,其融資主體、運營模式和評價結論有一定差別,實施方案主要是起到各方決策參考作用,篇幅不宜過長,內容不宜太多,應突出重點,因此PPP 項目財務方案是一個簡化和適應PPP 特點的調整后的投融資和財務評價方案。 

  2.編制框架 

  在采用PPP模式時, 涉及財務評價指標較多,選擇的PPP 模式和項目類型不同,投融資方案和財務分析的側重點也不同,因此需要選擇適宜的財務評價指標。 

  依據上述規范規程和相關政策規定,按照初步選擇確定的PPP 模式及其相關政策要求,基本上可確定PPP項目的投融資和財務方案的基本內容,包括基本原則、明確項目的主要邊界條件、財務分析主要指標測算、回報機制及測算、價格調整機制等。經反復測算和方案比選,明確財務評價指標,確定財務方案,并對其進行合理性和財務風險分析;其中,項目財務測算主要邊界條件有:資本金行業準收益率、產品價格、稅務條件、年度折現率、貸款利率、折舊與攤銷等。 

  按照發改投資〔20162231 號文件規定,對于一般性政府投資項目,各地可在可行性研究報告中包括PPP項目實施專章,內容可適當簡化,不再單獨編寫PPP 項目實施方案。在這種情況下,由于不確定性較多,項目實施專章可采用初步實施方案編寫方式,按不同項目類型和初步確定的合作模式,按《方法與參數》和《評價規范》有所側重分析,確定投融資和財務方案。 

  3.主要內容 

  對于PPP項目融資方案(資金籌措方案),可按現有規定、規范和PPP模式相關政策進行編制, 說明建設項目所需資金的不同來源, 如各級政府投入規模和方式、社會資本方出資方式和規模、股權資金和債務資金等,項目公司注冊資本及股權結構等。 

  對財務方案,可按項目類別和項目階段確定不同深度以及所選擇的PPP模式的編制內容,采用特許經營模式的準公益性水利項目和政府付費的公益性水利項目,其財務分析的要求和方法都不同。《水利PPP 指南》指出,準公益性水利工程,一般采用政府特許經營附加部分投資補助、運營補貼或直接投資參股的合作方式,也可按照模塊化設計的思路,在保持項目完整性、連續性的前提下,將主體工程、配套工程等不同建設內容劃分為單獨模塊,根據各模塊的主要功能和投資收益水平,采用適宜的合作方式。與公益性水利項目相比,準公益項目雖然有收入,但大部分項目收入不足以彌補支出,不具備完全自償能力,需要政府補貼才可行,這種財務分析十分復雜,需要多次測算,工作量也較大,如在項目投資規模和政府方投資規模基本確定的情況下,若財務方案計算出的社會資本方財務內部收益率(FIRR)低于項目行業財務基準收益率,或者降低社會資本投入規模,或者年度政府補貼, 需要對參數多次反向計算,使FIRR 達到合理水平,以增強項目吸引力。 

  總體上,編制水利PPP 項目實施方案中投融資和財務方案時,首先要基于可行性研究報告的階段成果,明確需要采用的合作模式(如特許經營模式),確立投融資結構,進行財務分析,確定特許經營期、相關財務指標、回報機制等,整個過程需要反復、多次測算甚至反算,直至達成各方可接受方案。 

  四、投融資和財務方案編制深度控制 

  PPP 實施方案中的投融資和財務方案精度,與現政策要求和建設項目進展階段的相關規定有關,編制深度則與項目特點、投資來源渠道和財務主體有關。 

  1.項目類型 

  PPP實施方案中的投融資和財務方案編制深度主要指是科學選擇分析內容,減少不必要的內容和工作量,把有限的精力投入到關鍵內容研究上。總體上,編制范圍與項目特點、投資來源渠道和財務主體有關。水利項目如重點水源工程、重大引調水工程、大型灌區工程、江河湖泊治理骨干工程等,通常外部效益顯著,自身財務效益不佳,建設期和運營期相對較長,按項目財務收益情況,分為經營性、準公益性和公益性。投資來源渠道主要有政府投資(包括中央和地方)和企業投資,其中政府投資包括中央和地方各級,主要方式分為直接投資、資本金注入和投資補助、轉貸、貸款貼息等。 

  財務方案分析并不是所有項目都需要面面俱到,可根據具體項目特點、資金來源渠道、財務主體,選擇確定投融資和財務方案編制范圍和重 

  點,如對公益性項目,就不需要對項目盈利能力進行分析,著重分析可為PPP 各方決策提供關鍵問題的解決方案,如可融資性和項目可持續性等。 

  2.編制深度 

  PPP指南》將實施方案分為初步實施方案和項目實施方案,前期處于項目的識別階段,后者處于項目的準備階段。《PPP工作導則》第九條提出,對于一般性政府投資項目,各地可在可行性研究報告中包括PPP 項目實施專章,內容可以適當簡化,不再單獨編寫PPP 項目實施方案;第十條規定,實施機構根據經批準的可行性研究報告有關要求,完善并確定PPP 項目實施方案。重大基礎設施政府投資項目,應重視項目初步設計方案的深化研究,細化工程技術方案和投資概算等內容,作為確定PPP 項目實施方案的重要依據。《水利PPP 指南》第十二條提出,項目實施方案可以單獨編制,也可在項目可行性研究報告或項目申請報告中包括PPP 項目實施專章。因此,PPP 實施方案應在可行性研究報告編寫階段進行,或在可行性研究報告批復后進行(具體選擇取決于項目推進進度),類似初步實施方案;在初步設計階段進一步細化,提高方案參數精度,類似項目實施方案。然而,隨著建設項目審批體制的改革以及可行性研究報告編制深度的增加,兩者的差別似乎縮小。 

  五、主要問題 

  1.項目資本金問題 

  投資項目資本金是指在投資項目總投資中,由投資者認繳的出資額,對投資項目來說是非債務性資金,投資者可按其出資比例依法享有所有者權益,也可轉讓其出資,但不得以任何方式抽回。國家針對不同類型項目規定了最低資本金比例。 

  PPP模式下的項目總投資中,社會資本方除要籌措的債務性資金外,還必須擁有一定比例的項目資本金作為股權資金。水利建設項目總投資大、建設期長、項目資本金規模較大,一方面受水價等因素影響,項目財務內部收益率通常較低,資本金回收期較長;另一方面資本金規模越大,回報要求也會增加,反過來影響項目盈利水平,并增加財政補助規模。因此,項目進入運營期時,在滿足項目運營期管理需求的情況下,合理退出和轉讓部分股權,需要探討和明確。 

  2.財務評價指標選擇問題 

  傳統模式下的財務評價主要是判斷項目盈利能力償債能力的參數。其中,判斷盈利能力的指標主要有FIRR、總投資收益率、項目資本金凈利潤率等,判斷項目償債能力的指標主要有利息備付率、償債備付率、資產負債率等指標。 

  PPP 項目的參與方較多,身處不同視角的政府方、社會資本方(投資各方)和貸款方著重點不一,選擇哪些適用于PPP 實施方案階段的財務指標,規范、明確的財務測算對社會資本方的重要性不言而喻,值得研究探討并加以明確。在現狀情況看,PPP 項目采用的財務評價指標標準不一。在政府方不考慮項目分成,全部損益和現金流歸社會資本方所有的情況下,衡量社會資本的投資回報水平的合理指標主要有:①社會資本方(投資各方)內部收益率,即現金流與社會資本方建設投入成本進行匹配計算得到的數值; ②社會資本方(投資各方)資本金內部收益率,即現金流與社會資本方投入項目公司的資本金進行匹配計算得到的數值,它是在初步確定融資方案的基礎上,基于項目資本金現金流量表,進行現金流與項目資本金匹配,分析不同融資方案的社會資本方資本金收益水平,反映社會資本方資本金的收益情況;③回報機制(可行性補助):水利項目通常盈利水平較低,多數項目涉及可行性缺口補助或采用其他回報方式,是一個重要財務指標。對采用可行性缺口補助的項目,依據項目財務計劃現金流量表,測算確定項目可行性缺口補助規模,依據項目可行性缺口測算政府對項目的可用性服務費及運維服務費等指標。 

  六、建議 

  一方面,當前實施方案還不夠細化,經營性項目、準公益性項目和公益性項目的編制深度和精度如何把控,采用哪些財務測算指標以及項目資本金等問題都缺乏明確規定,難以指導實踐,進而影響項目落地;另一方面,現存融資模式如何融入PPP 實施方案中需要給予明確。此外對采用模塊化設計的PPP 項目,需要對不同類型子項目分別建立合適的融資模式,如何編制這類項目的實施方案也需進一步說明。 

  建議盡快出臺水利PPP項目實施方案編制方法,依據當前水利PPP項目實施中的問題, 進一步規范、明確項目實施方案編制內容,為項目審查和參與各方提供重要依據。

    作者:李香云 來源:《中國水利》2018年第8期

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